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重磅降准！央行又发大招，人民币汇率大涨

记者注意到，消息公布后，香港市场人民币汇率直线拉升，一度升破7.24元。截至北京时间9:16，离岸人民币对美元汇率报7.2501元，较前收盘价上涨252点，最高至7.2499元。

9月1日，在岸人民币对美元夜盘收报7.2595，较上一交易日夜盘收涨295个基点，全天成交量为289.48亿美元。

业内专家和市场人士认为，纵观近期人民币汇率的波动，主要受内外部多重因素影响，但汇率预期和跨境资金流动保持相对稳定。当前，无论从外部因素还是内部因素来看，人民币汇率都不会单边走贬，而是会保持双向波动。

在光大银行金融市场部宏观研究员周茂华看来，通过下调金融机构外汇存款准备金率可以释放银行体系的外汇流动性，增加市场外汇供给，促进市场平衡。

下调金融机构外汇存款准备金率也释放出央行稳定外汇市场的政策信号。仲量联行大中华区首席经济学家兼研究部总监庞溟认为，此举明确释放出稳定外汇市场预期、保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定的鲜明政策信号，可以在一定程度上抑制人民币汇率单边贬值预期，对冲人民币汇率压力，防止出现“单边市”和“羊群效应”等现象。

“这一政策举动说明有关部门继续采取合适的政策工具和宏观审慎工具，来表明熨平市场波动、维持汇率稳定政策目标的信心和决心，有利于境内外汇市场供求平衡，使人民币汇率走势更好地达到合理均衡水平上的基本稳定。”庞溟称。

中银证券全球首席经济学家管涛也表示，随着经济基本面企稳和金融市场预期改善，外汇市场运行有望持续向好，人民币汇率回稳有良好基础，有条件在合理均衡水平上保持基本稳定。

庞溟建议，在人民币汇率双向波动的弹性和幅度加大的情况下，市场主体应树立汇率风险中性理念，避免偏离风险中性的“炒汇”行为，坚持稳健经营，加强风险防范意识和能力，做好风险评估，合理审慎交易，适度套保汇率敞口和控制货币错配，合理安排资产负债币种结构。

近年来外汇存款准备金率调整情况一览

央行下调外汇存款准备金率2个百分点以稳定人民币汇率

央广网北京9月6日消息（记者蒋勇）据中央广播电视总台经济之声《天下财经》报道，央行于5日宣布为提升金融机构外汇资金运用能力，决定从今年9月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，也就是把外汇存款准备金率由现行的8%下调至6%。专家分析：央行此举意在增加市场上美元的流动性，从而稳定当前的人民币汇率。

简单来说，外汇存款准备金是金融机构按照规定，把吸收的外汇存款按照一定比例上缴给央行的准备金。外汇存款准备金率是上缴的外汇存款准备金与吸收的外汇存款的比率。

下调外汇存款准备金率，意味着市场上的外汇资金供给会增加。截至今年7月末，我国外币存款余额9537亿美元。如果把外汇存款准备金率下调2个百分点，市场上大约可释放190.74亿美元的外汇流动性。中银证券全球首席经济学家管涛在接受记者采访时表示：“这是央行自今年4月底宣布下调金融机构外汇存款准备金率以后再次下调，上一次是1个百分点，这次是2个百分点，两次叠加以后已经超过了上一次上调2个百分点的幅度。这次下调可以释放将近200亿美元的外汇流动性，有助于收敛境内的人民币、美元的负利差。央行通过这种宏观审慎的措施，有助于释放汇率稳定的信号。”

今年4月，受内外部环境影响，人民币存在一定的贬值压力。4月25日，央行宣布于5月15日下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点。国际金融问题专家赵庆明说，央行这两次操作的意图是一样的。“近来，美元汇率比较强，人民币汇率有所走弱，这种一强一弱是与市场供需错配有一定关系。调降外汇存款准备金率，能够增加市场的美元供给，有利于稳定当前的人民币汇率。”

中国民生银行首席经济学家温彬说，当前受美联储加速收紧货币政策影响，美元指数一度突破110关口，引发人民币对美元被动性贬值。央行此举向市场释放积极信号，有利于稳定人民币汇率预期，避免出现非理性的超调。

当前，人民币汇率究竟会朝着哪个方向走？针对很多人关心的这个问题，央行副行长刘国强在昨天（5日）举行的国务院政策例行吹风会上明确表示，人民币双向波动是一种常态，不会出现“单边市”。

刘国强说：“人民币长期的趋势应该是明确的，未来世界对人民币的认可度会不断增强，这是长期趋势。但是短期内应该是这样的，双向波动是一种常态，有双向波动，不会出现‘单边市’。合理均衡、基本稳定是我们喜闻乐见的，我们也有实力支撑。”

刘国强还指出，今年以来美元升值了14.6%。在美元升值背景下，国际货币基金组织特别提款权SDR篮子里其他储备货币对美元都大幅度贬值。但是和其他非美元货币相比，人民币贬值幅度最小。1-8月欧元贬值了12%，英镑贬值了14%，日元贬值了17%，人民币贬值8%。这意味着在SDR篮子里，人民币除了对美元贬值以外，对非美元货币都是升值。

上调外汇风险准备金率重在稳定预期

董希淼（招联金融首席研究员、复旦大学金融研究院兼职研究员）

为加强宏观审慎管理，9月26日，中国人民银行决定自9月28日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%。这是自9月15日央行下调金融机构外汇存款准备金率后，央行再次运用宏观审慎政策工具对外汇市场进行逆周期调节，其主要目的在于稳定外汇市场预期，助力外汇市场供需平衡，进而推动人民币汇率保持基本稳定。

远期售汇业务的外汇风险准备金率和外汇存款准备金率，都是重要的跨境资本流动宏观审慎政策工具，从两个不同的方向对外汇市场和跨境资本流动进行调节和引导。外汇存款准备金针对境内外汇存款向金融机构征收，而外汇风险准备金针对远期购汇方向的代客衍生交易向金融机构征收。下调外汇存款准备金率，旨在向市场释放外汇流动性，增加市场外汇供给，从而进一步抑制外汇升值、缓解人民币贬值压力。5月15日，央行下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，外汇存款准备金率由9%下调至8%；9月15日，央行下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，外汇存款准备金率由8%下调至6%。

而远期售汇业务的外汇风险准备金率，旨在通过调节企业等机构远期售汇的成本来影响远期售汇需求。一般而言，商业银行为企业等机构做远期购汇业务时，需要向央行缴存一定比例的外汇风险准备金。在某种情况下，外汇风险准备金率可以为0，即不需要向央行缴存准备金。央行上调外汇风险准备金率，将适当增加银行远期购买外汇的成本，减少企业等机构对远期外汇的需求，进而减少即期市场购汇需求，有助于外汇市场供需平衡。同时，央行通过上调外汇风险准备金率，向市场发出明确的信号，稳定外汇市场的信心和预期。

根据外汇市场变化，我国远期售汇业务的外汇风险准备金率在过去几年内时有调整，调整均在0-20%之间进行。2018年8月，为防止人民币出现较大幅度贬值，央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。2020年10月，在人民币大幅升值的压力之下，央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调为0。而此次重新从0调整为20%，主要原因仍然是人民币再次面临贬值压力。

当前，人民币汇率特别是人民币对美元汇率面临一定压力，原因在于三个方面。第一，国内经济恢复基础仍不牢固。一国汇率本质上由国家潜在增长率决定。但今年以来，国内宏观经济虽有企稳迹象，但恢复态势不如预期，主要经济指标较为疲软，经济下行压力仍然较大。第二，美联储大幅度加息，美元指数创20年新高。今年以来，为遏制通货膨胀、稳定物价水平，美联储不得不加大加息步伐，连续进行5次大幅度加息，美元指数持续走强，非美元货币纷纷贬值。第三，中美货币政策相背而行，利差倒挂明显。在美国加息的同时，为降低实体经济融资成本，我国通过多种措施引导市场利率下行。今年以来，LPR已经下降三次，其中1年期LPR累计下降2次共15个基点、5年期以上LPR累计下降3次共35个基点。中美利差扩大，一定程度上加大人民币汇率下行压力。所以，在人民币汇率“破七”、贬值压力较大的背景下，央行重新将远期售汇业务的外汇风险准备金率调整为20%。

上调远期售汇业务的外汇风险准备金率，对银行而言将增加远期售汇成本；对企业而言，直接的影响是远期购汇成本将增加。但增加银行从事相关业务的资金成本和企业远期购买外汇的成本，显然不是央行的最终目的。上调外汇风险准备金率，更重要的目的在于通过此举减少远期购汇中的非真实需求，减少各种套利行为，进而通过约束远期外汇市场中的不理性行为，抑制外汇市场单边变化预期，防止人民币非理性过度贬值，推动人民币汇率保持在合理均衡水平上的双向波动。

下一步，受美联储持续大幅加息以及俄乌冲突带来的避险需求等影响，短期内美元还将可能继续强势，但人民币不存在持续贬值的基础。我国经济金融体系韧性较大，对美国加息及缩表早有预期和准备，总体而言美国等发达经济体收缩货币金融政策对我国的外溢影响有限。随着一系列稳经济政策措施落地实施，预计三四季度我国经济将显著恢复，增速较上半年明显回升，这将为人民币汇率保持基本稳定奠定基础。我国当前通胀水平温和可控，国际收支平衡将延续较大幅度顺差局面，也都有助于人民币汇率保持稳定和外汇市场平稳运行。

从短期看，人民币汇率双向波动是一种常态，对此应保持平常心，理性地看待；从长期看，人民币汇率有望在合理均衡水平上保持基本稳定。对于企业特别是外向型企业而言，要树立汇率风险中性的理念，主动利用衍生工具，做好汇率风险管理，努力保持正常的生产经营。金融管理部门应大力培育发展外汇市场，丰富外汇避险产品，引导中小微企业提升汇率风险管理能力。

上半年外汇市场呈现较强韧性 人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定

人民网北京9月28日电 （记者杜燕飞）今日，国家外汇管理局发布的《2023年上半年中国国际收支报告》（以下简称《报告》）显示，2023年上半年，外汇市场呈现较强韧性，人民币汇率弹性增强，在合理均衡水平上保持基本稳定。

《报告》表示，2023年上半年，全球经济增长放缓，通胀压力回落但保持较高水平，国际金融市场延续波动态势，地缘政治局势存在较多不确定性。我国更好统筹发展和安全，国民经济持续恢复、总体回升向好，高质量发展扎实推进。外汇市场呈现较强韧性，人民币汇率弹性增强，在合理均衡水平上保持基本稳定。

《报告》显示，2023年上半年，我国国际收支延续自主平衡格局。经常账户顺差1463亿美元，与同期国内生产总值（GDP）之比为1.7%，继续保持在合理均衡水平。其中，货物贸易顺差2932亿美元，为历年同期次高值，体现了贸易结构的优化与贸易条件的改善；服务贸易逆差有所扩大，主要是我国居民跨境商务旅行以及留学等个人旅行需求均有序恢复。非储备性质的金融账户逆差849亿美元，与经常账户形成“一顺一逆”的平衡格局。

从境外资本流入情况看，来华直接投资保持净流入；来华证券投资趋于稳定，由一季度净减持转为二季度净增持，其中股票项下净流入同比增加，债券项下逐步恢复净流入；外债余额保持相对平稳。从我国对外投资情况看，对外直接投资有序发展，对外证券投资逐步趋稳、增长放缓。从存量上看，2023年6月末，我国对外净资产2.8万亿美元，较2022年末增长10%。

《报告》指出，2023年下半年，外部环境依然复杂多变，全球经济增长动能减弱，主要发达经济体货币政策紧缩接近尾声。我国加快构建新发展格局，全面深化改革开放，加大宏观政策调控力度，经济长期向好的基本面没有改变，将继续支撑国际收支保持基本平衡格局。预计经常账户顺差维持在合理均衡水平，跨境双向投资有望进一步趋稳向好，外汇储备规模保持基本稳定。

“外汇管理部门将持续深化外汇领域改革开放，积极防范化解外部冲击风险，扎实推动经济高质量发展，全力维护外汇市场稳定和国际收支平衡。”《报告》明确。

人民币实际汇率三年累计贬值15.4%，兑美元双边汇率贬值12.5%！人民币资产和外汇资产的配置选择题

7月21日，“7·21”汇改（人民币汇率形成机制改革）20周年，通过汇率调控方式、中间价确定和初始汇率调整等举措，人民币汇率借此实现自1994年汇率并轨以来的跨越式改革。

自此以后，伴随经济的高景气度成长，人民币汇率经历约十年实际升值，但在近三年出现了偏离合理估值。

根据CF40的观察，从2005年到2022年初，人民币实际有效汇率总体而言保持了趋势性的上升趋势，累计升值接近60%，年均升值幅度2.7%；2022年以来，人民币实际有效汇率（从2022年一季度至2025年一季度）降逾15%。

前者的变化与中国相对贸易伙伴国劳动生产率更快提升比较一致，而后者发生的背景却是，中国贸易品部门经历了快速的产业升级，出口竞争力持续上升，贸易顺差屡创新高。

7月21日，CF40资深研究员、中国社科院世界经济与政治研究所副所长张斌在解读CF40第二季度宏观政策报告时对人民币汇率的基本面、估值与潜力进行了细致拆解。

张斌说：“实际汇率不是越高越好，太高有损竞争力，对出口贸易有伤害，但也不是越低越好，太低则无法显现增长成果，劳动生产率提高，但对外购买力没有体现出来。”

由此衍生出三个问题：为什么近三年来人民币实际有效汇率贬值？人民币汇率是否出现了对合理估值的偏离？如何让人民币汇率保持在合理的估值轨道？

张斌认为，如果短期内难以走出需求不足的局面，则要锁定贬值空间，留足升值空间。保持人民币兑美元的宽幅区间波动有助于防止人民币汇率出现过度扭曲。

“区间波动的意义在于让市场供求发挥作用，上下限的意义在于避免市场失灵带来的汇率价格扭曲。就目前情况而言，重点是要守住人民币兑美元汇率的下限（7.2），”张斌说：“在做这种干预的时候一定要态度非常坚决，人民币汇率锁某个点位的时候，丝毫不要让步。”

态度越是坚决，守住上下限成本越低。

01 需求不足仍是主因

今年上半年，贸易保护主义冲击下，人民币汇率仍展现出较强韧性，6月末对美元收盘价较去年末升值近2%。

一季度，在1月24日触及7.2441（阶段高点），1月29日跌至7.1698（阶段低点），季度平均7.2947，累计升值0.65%；二季度“先贬后升”，其中4月快速贬值，在4月9日触及全年最高点7.3542（USD/CNY）。

后随中美5月12日发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》互降91%关税后，5月13日中间价调升至7.1991，在岸汇率大涨216基点至7.1916；6月30日收于低点7.1641（USD/CNY），较4月高点升值2.6%。

短期来说，从汇率币值来看，人民币汇率通过强有力的反制走出了此前盘桓多时的贬值预期。但长期实际有效汇率仍由经济基本面决定，实际有效汇率自2022年起持续走弱，2025年3月已降至近十年最低水平。

一个经济体的福利提升来自两个方面，一个是生产率的提升（生产能力提升），另一个是实际汇率升值（交换能力提升）。

两者时而一致，按照巴拉萨-萨缪尔逊效应（Balassa-Samuelson effect），一个经济体在可贸易部门生产率较快增长推动下快速追赶时，其本币实际汇率会动态呈现升值趋势。但也会脱节，如经济走弱伴随本币实际汇率下降，出现短期的上述效应的“逆反应”。

人民币实际有效汇率从2022年—2025年贬值15.4%，其中，人民币兑美元双边汇率贬值12.5%，人民币名义有效汇率贬值4.8%，中国相对于贸易伙伴的价格水平下降10.6%。

通过对人民币实际有效汇率进行分解，CF40发现，其下降三分之一来自人民币名义有效汇率的贬值，三分之二来自国内相对于国外的价格水平更低。

这意味着偏低的价格并没有在国际市场上带来预期的竞争力。实际情况是，中国货物贸易顺差和经常项目顺差自2022年屡创历史新高，但并没有对冲实际的汇率贬值。

张斌表示：“要理解人民币实际汇率变化，光看国内外通胀因素是不够的，还离不开对名义汇率、外汇市场的理解。”

结构上来看，中国的外汇需求主要是进口。2014—2021年期间货物和服务进口占据全部外汇需求的78%左右，2022年以后占据全部外汇需求的88%。对海外的各种投资在全部外汇需求中的占比较低，2014—2021年期间占据全部外汇需求的16%左右，2022年至今约11%。

由此可以对外汇市场形成一个观察，尽管大量经常项目顺差，但是结汇数量很低。张斌说：“决定外汇市场供求变化的力量，重要的不是通过贸易渠道获取了多少外汇，而是国内和国外的进出口商、投资机构以及居民和企业等各种经营主体愿意更多持有外汇资产还是人民币资产。人民币资产和外汇资产的预期收益率对比是决定外汇市场供求和人民币汇率的关键。”

而决定两种资产收益背后的决定性因素除了外部力量，即国际投资者基于全球金融市场环境变化，改变对人民币计价资产配置，进而影响到人民币汇率，还有内部市场以及政策力量，一方面是市场对人民币计价资产预期收益率的变化，另一方面是宏观经济管理当局对人民币汇率的态度和干预措施。

“2022年1季度以来人民币实际有效汇率贬值的原因是持续的需求不足。”张斌表示：“需求不足的背后是价格粘性和市场主体协作的失灵。致使人民币名义汇率和通胀偏离合理水平，从而人民币实际有效汇率被低估。”

需求不足仍是这一系列问题的主因。

02 政策药方

今年二季度，经济增长保持韧性：财政发力前置，广义财政支出回升；上半年规上工业增加值累计同比增长6.4%，高于上半年GDP实际增速水平（5.3%），成为支撑GDP增长的重要力量；二季度月均出口增速6.2%，对美出口下降，对其他区域出口上升。

但边际动能减弱。今年上半年投资增速则有所波动：上半年全国固定资产投资增速滑落至2.8%，低于去年同期和去年全年增速，其中主要受房地产投资增速的拖累。今年前6月房地产开发投资降幅扩大至11.2%，连续四个月收缩，此外，基础设施建设投资与制造业投资增速，也在二季度出现了不同程度的回落。

以旧换新支撑相关消费增长，上半年消费虽成经济增长“主动力”之一，不过市场对于“两新”政策边际效应递减担忧仍存。另有餐饮消费在今年6月大幅下行的情况发生。

房地产方面市场在今年二季度再度转弱：新建住宅商品房销售面积降幅从3月的-2%扩大至6月的-3.7%。二手房价格的环比降幅再次扩大。

“我们认为下半年需求不足的风险会比上半年大很多，还有进一步提升的风险，”张斌表示。

出口方面，CF40认为，美加征关税的影响还不能说已被充分显现，仍有进一步发酵的风险。主要体现在，美所谓“对等关税”暂缓期后，其立法依据美国《国际紧急经济权力法》被反复调整的概率不大，因此暂缓征收的24%仍有可能被加征。此外，转口阻力也会加大。而由于美对全球加征关税行为对全球经济增长带来的压力，也会通过收入渠道和预期渠道影响中国对外出口。

财政方面，下半年发债额度低于去年同期债务发行规模，可用财力受限，难以支撑广义财政支出增长。房地产市场料将持续疲软，“两新”政策效力存递减预期。

基于前述推断，CF40研究认为，扩大内需仍然是下半年宏观经济政策核心着力点。

财政支出是关键。张斌表示，从过往经验看，对内需影响更大的关键仍是财政支出，不管是体量还是变化，一年接近40万亿元，接近GDP的三分之一，财政支出上下摆动几个点，对总需求格局影响很大。

根据CF40推算，根据2025年一般公共预算和政府基金的预算草案，2025年一般公共预算支出和政府基金支出分别29.7万亿和12.5万亿，合计42.2万亿，比去年增长9.3%。这是能够有效提振总需求的财政刺激力度。

从目前情况来看，由于一般公共预算收入和政府基金收入增长低于预期，再加上部分用于化债和充实银行资本金的发债融资并未形成实际财政支出，今年距离完成这个支出目标还有较大差距。因此，如果要完成这个财政目标，且考虑全年能够有1万亿调入资金及使用结转结余的情况，则下半年需要在目前发债基础上额外增加2.3万亿。

“但这也是一种偏乐观的估计，”张斌强调：“基于下半年广义财政收入为-1.3%，跟上半年差不多，如果说下半年GDP增长速度下降，可能政府收入这没这么高，就需要力度更大，剩下1万亿可以多支出一些。

投入方向上，城市更新为较为适宜的突破口，可用于扩大政府主导的公共投资。