Archive: 2026年6月10日

管涛：境内宽流动性并非因为结售汇顺差 | 立方大家谈

管涛 | 立方大家谈专栏作者

今年，我国继续加大逆周期和跨周期调节力度，实施适度宽松的货币政策。尽管除年初结构性降息外，迄今尚未有总量的降准降息举措，但今年以来各期限的市场利率震荡走低，显示流动性宽裕。同期，美元指数高位震荡，中美负利差扩大，人民币汇率（如非特指，本文均指人民币对美元双边汇率）逆势走强。去年3月份以来，银行即远期（含期权）结售汇（下称“银行结售汇”）由逆差转为持续顺差，在其中扮演了什么角色，本文拟就此进行探讨。

无降准降息不影响市场流动性充裕

去年我国实施更加积极有为的宏观政策，在首提实施“更加积极的财政政策”的同时，时隔十四年之后重提实施“适度宽松的货币政策”。后者引发了市场对更大力度降准降息的憧憬。实际情况却是，去年降准降息各一次、分别为50和10个基点，不及2024年降准降息各两次、分别累计100和30个基点。

今年，我国继续实施适度宽松的货币政策。但除1月份央行再贷款利率下调25个基点（2024年7月22日起，7天期逆回购操作利率被正式确立为主要政策利率），以及创新和优化结构性货币政策工具外，到5月底尚未有新的降准降息举措。甚至自3月起，央行还通过央行再贷款和公开市场业务等渠道回笼流动性，使得流动性净投放由前2个月累计2.06万亿元骤降至前4个月累计6480亿元（见图1）。

但这不等于市场流动性收紧，因为评判流动性松紧要看数量更要看价格。从市场利率走势看，去年底中央经济工作会议关于保持流动性充裕的货币政策目标仍得以顺利实现。

从货币市场看，短期利率由短及长渐次走低。今年月均隔夜存款类机构质押式回购加权利率（DR001）维持了去年6月以来持续低于7天逆回购利率的局面，且4月二者月均负差值达到17个基点，创2024年1月以来新高，5月负差值仍有12个基点。自今年4月起，月均7天存款类机构质押式回购加权利率（DR007）也持续低于7天逆回购利率，为2023年8月以来首现，5月二者月均负差值由上月5个基点扩大至6个基点。这表明，央行“削峰填谷”的操作无损市场流动性宽裕格局（见图2）。

从债券市场看，各期限收益率也普遍回落。如月均1年期中债收益率于今年2月见顶，到5月回落13个基点；月均2年期和10年期中债收益率均于1月见顶，分别回落15和10个基点；月均30年期中债收益率于3月见顶，回落11个基点；1年期AAA级商业银行同业存单利率于去年12月见顶，回落21个基点。5月，除1年期中债收益率与上月基本持平外，其他期限债券收益率进一步回落（见图3）。

市场流动性充裕不是因为货币供给太多，而是有效融资需求不足。这或是今年一季度货币政策执行报告中将“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”改为“灵活运用多种货币政策工具”的重要考量。

截至今年4月底，广义货币供应量（M2）同比增长8.6%，虽然较去年同期快了0.6个百分点，但较2021~2025年同期复合平均增速仍低0.6个百分点。同期，社会融资规模存量增长7.8%，低于M2增速0.8个百分点，且较过去五年趋势值低2.0个百分点，大于M2相对趋势值的偏离。其中，直接融资存量（即“企业债券+政府债券+非金融企业境内股票融资”）增长12.8%，高出同期社融存量增速5.0个百分点，并较过去五年趋势值快了0.5个百分点，但其仅占到社融存量的不足三分之一；占到社融存量约六成的境内人民币贷款余额增长5.6%，较过去五年趋势值慢了4.6个百分点，拖累整体社融存量同比增速较多低于趋势值（见图4）。进一步分析，2024年4月以来，36个月滚动M2同社融存量增速差值与月均DR001同7天逆回购利率差值的负相关性维持在0.50以上，今年4月二者相关系数高达0.716，显示资金供求缺口变动确与市场流动性存在较强的此消彼长的关系。

当前人民币逆势走强有点“反常识”

2022年3月至2025年4月，在中美经济周期和货币政策分化的背景下，人民币汇率跌多涨少、总体承压，美元指数走强和中美负利差扩大被认为是主因（阶段性的也有疫情冲击和经贸摩擦的影响）。然而，今年人民币迎着美元指数升值和中美负利差走阔进一步走强。

美元指数与人民币中间价之间的跷跷板效应被打破。今年前5个月，美元指数累计升值0.7%，境内人民币中间价升值3.1%；境内人民币即期汇率（即境内银行间市场下午四点半收盘价）升值3.3%，境外人民币交易价升值3.1%；万得人民币汇率预估指数升值2.8%。即便3月份因美以伊突发军事冲突，美元指数受益于市场避险情绪上升和全球流动性收紧最多反弹近3%，境内外人民币交易价回撤不到1%，人民币中间价还稳中趋升。3~5月份，万得人民币汇率预估指数累计升值2.1%。

与此同时，受中东战争爆发、能源价格飙升、通胀预期抬升的影响，今年3月以来美债收益率持续交易通胀、震荡走高，而中债收益率受益于国内流动性宽裕、震荡走低，中美负利差重新扩大。5月份，月均10年期中美国债收益率负差值高达274个基点，较3月份反弹42个基点，较去年12月上升44个基点（见图5）。但这不影响同期人民币走势坚挺。

这再次印证了人民币汇率的资产价格属性——多重均衡，即在给定的条件下，人民币既可能涨也可能跌。因为短期影响市场汇率走势的因素很多，不同时期不同因素在发挥主要的影响作用，不存在美元升值、人民币必然贬值，中美负利差扩大、人民币必然走弱的“规律”。

我国外汇市场是货物贸易主导。今年前4个月，银行代客涉外收付中货物贸易收付42.1%，较去年全年占比回落0.6个百分点，银行代客结售汇中货物贸易结售汇占比68.8%，上升0.5个百分点。当前人民币升值主要反映了，升值环境下，贸易顺差与升值预期的自我强化和自我实现。

去年全年货物贸易结售汇顺差才5214亿美元，今年前4个月就顺差5974亿美元，境内外汇市场从积累到减持美元净多头的“钟摆效应”明显。不过，这主要不是因为企业结汇意愿增强，而是购汇动机减弱。去年3月至今年4月（银行结售汇持续顺差期间），3个月移动平均的货物贸易涉外收入结汇率平均为50.9%，较2023年7月至去年2月（银行结售汇总体逆差期间）均值仅高出0.8个百分点；货物贸易涉外支出购汇率平均为46.8%，较前期均值低了3.5个百分点（见图6）。

境内外汇存款变动也支持上述判断。截至今年4月底，境内外汇存款余额9484亿美元，较去年2月底增加2027亿美元。其中，非金融企业境内外汇存款增加1229亿美元，住户境内外汇存款增加162亿美元。为剔除2025年美元指数暴跌引发的正估值效应（即非美元存款折美元账面价值增多），选取今年前4个月美元指数较为稳定的时期作为观察期。其间，美元指数累计下跌0.2%，欧元对美元下跌0.1%，英镑对美元上涨1%，日元对美元基本持平。同期，境内外汇存款增加655亿美元，同比减少34.0%。其中，非金融企业新增471亿美元，减少23.5%；住户新增17亿美元，锐减85.8%（见图7）。可见，虽然今年人民币加速升值，却未见境内企业和个人加速减持美元资产，而只是增持的势头放缓。

结售汇顺差并非宽流动性的加分项

如果说当前人民币汇率逆势走强主要是银行结售汇顺差、市场供求关系驱动的话，境内宽流动性却并非因为结售汇顺差。

结售汇顺差导致输入性流动性过剩是“老皇历”。2014年美联储退出量宽之前，为阻止人民币汇率过快升值，我国央行持续入市收购卖超外汇，积累外汇储备，形成了外汇占款的持续大规模投放。对此，央行通过发行央行票据或提高法定存款准备金率等方式进行对冲操作，回笼流动性。2014年下半年起，尤其是2015年“8·11”汇改初期，人民币骤然转跌，央行又抛售外汇储备阻止人民币过快贬值，直至2017年人民币汇率和外汇储备止跌企稳。2018年初，央行宣布回归汇率政策中性，基本退出外汇市场常态干预。自此，央行外汇占款增减与银行结售汇差额基本失联（见图8）。

今年前4个月，银行结售汇顺差累计达2409亿美元，以月均境内即期汇率折算，约合1.67万亿元。同期，央行外汇占款累计增加2990亿元只是杯水车薪（见图8）。显然，央行外汇占款连续4个月增加，并不代表央行重新入市干预人民币升值，央行退出汇市常态干预的判断依然成立。

在此情景下，银行作为境内外汇市场余缺的调剂者，用自有资金买入市场卖超外汇，即减少超额准备金、增加外汇多头敞口的持有。同时，境内企业和居民通过结汇获得人民币以后变成人民币存款，银行需缴纳法定存款准备金，但这只是银行超额准备与法定准备之间此消彼长的结构调整，对银行体系的流动性影响偏中性。所以，在央行不买入外汇的情况下，银行结售汇顺差总体上是收缩市场流动性。

此外，银行结售汇顺差还可能拖累货币乘数。对银行存款中本币存款占比与货币乘数取自然对数做相关性分析的结果显示：去年5月以来，二者36个月滚动相关系数持续为负且负相关性逐步走高，今年4月份高达0.809（见图9）。人民币存款相对外币存款的法定存款准备金率高（当前本币存款加权平均6.3%，外币存款4%），同时境内禁止外币计价结算和流通降低外币存款的现金漏损比，故人民币存款的货币创造能力低于外币有其合理性。

需要指出的是，固然银行用消耗超额准备金的方式收购市场卖超外汇，将减少基础货币投放，但央行通过运用其他数量调节工具保持了市场流动性充裕。虽然今年前4个月基础货币净回笼885亿元，但央行过去一年（去年5月至今年4月）在减少外汇占款投放1875亿元的同时，通过存款准备金率、公开市场操作、结构性工具等数量工具增加对商业银行债权，扩表3.42万亿元，推动同期增加基础货币投放2.45万亿元。再者，如前所述，M2增速高于社融存量增速的现象表明，支持性的货币政策存在“宽货币”向“宽信用”传导不畅的问题，这进一步凸显了结构性货币政策工具的重要性。今年前4个月，央行通过其他结构性货币政策工具累计净投放流动性5960亿元，占到同期央行流动性净投放的92.0%（见图1）。这不仅增加了基础货币投放，还由于结构性工具具有定向支持、精准滴灌的特点，有助于畅通货币传导、提高货币乘数。

由“M2=货币乘数×基础货币”分析今年4月份M2同比增长8.6%的构成可知：货币乘数为8.86倍，同比增长1.9%，贡献了同期M2同比增速的22.7%；基础货币余额39.83万亿元，同比增长6.6%，贡献了77.3%。今年前4个月，货币乘数平均贡献了M2增长的30.8%，基础货币贡献了69.2%（见图10）。这显示，尽管结售汇顺差具有收缩效应，但基础货币扩张仍是今年M2增长的主要贡献项，彰显了“以我为主”的大国货币政策立场。

（本文发表于《第一财经日报》2026年6月1日。）

责编:李文玉 | 审核:李震 | 监审:古筝

黄金市场盈亏现冰火两重天，沪金资金跌破1100亿，单店浮亏超300万

> 截至2026年6月5日，上海期货交易所沪金主力合约2608已跌破1000元/克心理关口，同期市场沉淀资金量降至1090亿元，较6月1日减少25.45亿元，首次失守1100亿元大关。 这一变化背后，是机构资金从黄金期货市场的显著撤离与空头力量的持续加码，标志着驱动金价的核心逻辑正经历深刻重构。## 资金撤离信号：空头增持与沉淀资金失守上海文华财经资讯股份有限公司数据显示，**沪金沉淀资金量在6月5日跌至1090亿元**，尽管仍是商品期货市场唯一的千亿级品种，但资金流出的趋势已十分清晰。更为直接的信号来自机构席位的调仓。上海期货交易所官网显示，**空头前二十主力席位已连续三个交易日增持卖单**。- **6月3日**，国泰君安、中信期货等席位合计增持卖单超过1100手，空头持仓增至3.52万手。- **6月4日**，相关席位继续增持715手，总持仓达到3.6万手。- **6月5日**，以国泰君安为首的席位再次增持1910手，将空头总持仓推高至**3.78万手**。与此形成对比的是，**多头席位在近两个交易日呈现减持状态**，投资者短期看多意愿明显不强。## 价格破位下行：内外市场联动承压资金的撤离直接反映在价格上。**沪金主力合约2608在6月初已跌破1000元/克关口**，并持续在下方运行。国内金价的下跌主要跟随国际市场脚步。**6月1日以来，纽约商品交易所（COMEX）8月黄金期价整体维持震荡走低态势，目前已跌至4350美元/盎司点位**。!(blockview://markdown-image-tos-cn-i-tt/f92d522325974031a45fa71775d5ba52)安粮期货研究所负责人赵肖肖指出，国内外黄金期价短期压力较明显，主要受国际市场宏观面利空和美元指数偏强震荡影响，同时资金有短期获利了结需求。## 多空逻辑重构：从“避险降息”到“加息承压”支撑金价上涨的传统逻辑在2026年上半年发生逆转。此前，市场预期美联储降息及地缘风险升温共同推高了黄金的金融与避险属性。然而，多项关键数据的公布改变了剧本。> 美国4月的CPI同比上涨3.8%，核心CPI达4.1%，两项通胀数据全线超出了市场之前的预估。通胀的顽固性彻底扭转了货币政策预期。根据CME利率期货定价，交易员认为**美联储在2026年内降息的概率仅剩2.9%**，相反，**有超过40%的资金开始押注美联储可能在下半年重启加息**。**10年期美债收益率随后上涨至4.53%附近**，使得持有无息资产黄金的机会成本大幅增加。与此同时，地缘风险的“避险光环”也在减弱。国元期货有色研究组负责人范芮分析，此前国际地缘风险为金价走强提供支撑，但目前市场避险情绪减弱，金价短期有回调需求。市场形成了一种新的传导链：地缘冲突推高油价，加剧通胀担忧，进而强化美联储鹰派立场，最终反而压制金价。投机资金的撤离印证了逻辑的转变。**近一个月，14只黄金ETF资金净流出超过100亿元**。全球最大黄金ETF——SPDR Gold Trust的持仓量也连续数周下降。## 市场影响分化：实体亏损与长期支撑并存逻辑的快速转变导致市场参与者体验“冰火两重天”。- **对实体金店与加工企业：** 金价快速下跌意味着库存价值缩水。有金店老板因金价单日下行约三十元，导致**库存账面浮亏高达300万元**；一笔尚未交付的50克定制手镯，仅因金价波动就先亏损了5000元。- **对散户投资者：** 市场从“买入即赚”的单边上涨转变为多空博弈的震荡下行阶段，此前高位买入的投资者普遍面临浮亏。- **长期结构性支撑：** 尽管短期资金撤离，但战略买家仍在入场。**中国央行在5月末继续增持黄金，为连续第19个月增持**。全球央行的购金行为为金价提供了长期的底部支撑。## 展望：短期承压与长期价值的博弈博时基金基金经理王祥表示，海外市场地缘风险减弱影响了市场通胀前景与政策预期，进而引起近期金价大幅波动。展望后市，黄金市场正处在短期交易逻辑与长期战略价值的激烈博弈节点。- **短期**，受美联储鹰派立场、强美元和高实际利率压制，金价承压明显，资金流出和空头占优的格局可能延续，市场以**震荡偏弱**为主。- **长期**，全球去美元化趋势和央行持续的购金需求，为黄金赋予了超越短期波动的战略价值，意味着金价很难出现崩盘式下跌。对于投资者而言，当前的关键是认清市场驱动逻辑的转变。黄金已从简单的“避险资产”变为受复杂宏观变量驱动的金融资产，将其作为资产配置中分散风险的“压舱石”进行长期配置，或比在短期波动中博弈更为明智。

​十堰市外汇和跨境人民币政策培训宣讲会顺利召开

荆楚网（湖北日报网）讯（通讯员 杨正权）为进一步深化汇率风险中性宣导，提升金融支持外汇外贸实体经济发展的服务水平，助力本地涉外企业出海远航，5月21日，由中国银行十堰分行承办的十堰市外汇和跨境人民币政策宣讲会成功举办。中国人民银行十堰市分行领导、国家外汇管理局十堰市分局及相关科室负责人、12家自律机制成员单位外汇业务负责人、辖区45家外贸企业代表参加会议。

中国银行十堰分行作为自律机制牵头行和大会承办单位，分析了当前全球经济形势、汇率机制特点，报告了本行围绕汇率风险管理所开展的系列工作和成果，并表示2026年作为“十五五”开局之年，中行十堰分行作为牵头单位，将进一步发挥好跨境金融主渠道作用，紧扣十堰地区发展战略定位，积极贯彻落实好各项外汇重点工作，为涉外企业提供“一点接入，全球响应”综合金融解决方案服务，着力打通外汇金融服务的“最后一公里”。

会议现场。 通讯员 供图

十堰市人民银行、国家外汇管理局十堰市分局相关负责同志在讲话中指出，结合当前外汇管理形势和工作要求，外管局将加快构建更加便利、更加开放、更加安全、更加智慧的外汇管理体制机制。同时要求展业自律机制各成员单位要聚焦汇率风险，扎实开展企业宣导工作，为企业提供高效精准服务。

会议特别邀请了湖北省企业汇率风险管理工作讲师团两名专家老师进行现场授课。培训内容围绕“走出去”企业的机遇和痛点，聚焦汇率风险管理以及如何选择适配的产品开展宣讲。市人行、市外管局宏观审慎相关科室专家分别围绕外汇便利化、跨境人民币、受益所有人信息备案等政策开展细致入微的传导，为参会人员带来了专业且实用的知识与技能提升。

下一步，中国银行十堰分行将继续在市人行、市外管局的指导和帮助下，进一步凝心聚力，践行金融初心，充分发挥外汇自律机制牵头行作用，以跨境专业赋能，助力外贸企业行稳致远，为十堰市高水平对外开放贡献更大金融力量。

上海黄金交易所下调黄金、白银延期合约保证金比例及涨跌幅度限制，与此前连续上调形成对比

2月24日，上海黄金交易所发布关于调整部分合约保证金水平和涨跌停板的通知，同步下调黄金、白银延期合约的保证金比例及涨跌幅度限制。

根据通知，依据《上海黄金交易所风险控制管理办法》相关规定，自2026年2月24日（星期二）收盘清算时起，Au（T+D）、mAu（T+D）、Au（T+N1）、Au（T+N2）、NYAuTN06、NYAuTN12等黄金延期合约的保证金比例从21%下调至18%，下一交易日起涨跌幅度限制从20%调整为17%；Ag（T+D）白银延期合约的保证金比例从27%下调至24%，下一交易日起涨跌幅度限制从26%调整为23%。此外，CAu99.99合约保证金由每手200，000元调整至每手180，000元。

此次调整方向为下调，与此前连续上调形成对比。回溯来看，今年2月以来上金所已多次调整贵金属合约风控参数。2月3日，上金所将上述黄金延期合约保证金比例从16%上调至17%，涨跌幅度限制从15%上调至16%，同时将Ag（T+D）合约保证金从26%下调至23%，涨跌幅度限制从25%下调至22%。2月6日，上金所再度上调，将黄金延期合约保证金比例从17%提高至18%，涨跌幅度限制从16%提高至17%，Ag（T+D）合约保证金则从23%上调至24%。春节假期前，相关合约保证金水平进一步升至21%和27%的高位。

与此同时，春节前后多家商业银行也对代理个人贵金属业务进行了风控调整。交通银行2月11日将代理个人Au（T+D）、mAu（T+D）、Ag（T+D）合约保证金比例从60%上调至80%；中国银行同期上调了黄金、白银延期合约的客户保证金比例，并将积存金产品最小购买金额由950元调整为1200元。此外，工商银行、建设银行、农业银行等也先后采取了提高投资门槛、调整风险评测等级等措施。

上金所在通知中提示，请各会员提高风险防范意识，做细做好风险应急预案，提示投资者合理控制仓位，理性投资。

正规外汇平台有哪几家？资深交易员的筛选经验

作为有近十年交易经验的外汇从业者，我经常被身边想要入行的朋友问到正规外汇平台有哪几家。其实真正合规稳定的平台都有共通的特质，EBC就是符合这些标准的正规平台。

1、监管老生常态的观点了，但是永远不过时，监管永远是首要的。

一般选择英国FCA、澳洲ASIC、瑞士FINMA、日本FSA、开曼CIMA等监管。监管不仅是保护你的交易安全，同样也是一个信用背书。因为顶级牌照，对于资金、合规和信息披露都有着非常高的要求。同时，顶级流动性通常只会选择顶级监管平台的合作，这几乎是业内心照不宣的潜规则。就比如EBC同时拥有英国FCA、澳洲ASIC和开曼CIMA三大顶级监管牌照，直连50+顶级流动性，所以才能提供极具竞争力的点差。当然，监管不能只看平台口头宣传，更要到监管的官网上进行授权查询，正规平台一般都会提供监管号，比如EBC在FCA的监管号是927552，在FCA官网上输入后可以查询到对应信息，就说明监管是有效的。2、资金独立托管同样也是不可或缺的条件。如果资金不是独立托管，那么意味着平台可以随时挪用你的资金，那么资金安全也就无从谈起了。正规平台，一般会把资金独立存放在顶级银行，另外也会提供银行账户信息。首先银行资质很重要。顶级银行往往受到更多的监管，内部也有专门的监管机制，所以对于资金安全重视程度更高，越不容易发生风险。至于银行账户信息，则可以通过电汇等方式，来确认托管账户和入金账户的一致性，并可以查看账户信息来确认是否是隔离账户。比如我在EBC交易，资金就全部独立托管于英国巴克莱银行。我根据EBC提供的巴克莱账户进行出入金验证，也确认了信息的一致性，说明我的资金是受到独立托管的。3、出入金速度其实有了第二点，一般来说，出入金速度是有保障的。因为你的出入金申请，是直接和银行渠道对接，自然不会很慢。一般来说，正规平台出入金一般都能入金当天到账，出金48小时到账，电汇可能特殊一点，可能出金需要3-5天。像在EBC，如果是在工作日16:00（银行审核时间内）前，入金快至1分钟，出金快至2小时，出入金速度是相当快的。如果你所在平台出入金速度很慢，并且甚至以各种理由出金，那一般也是黑平台。4、交易稳定性正规平台一般报价非常稳定。

因为他们有稳定的流动性，所以报价上是有保障的。好的平台甚至可以拿到原始点差，比如EBC的欧元点差低至0，黄金点差低至0.6，一般情况是都是几乎无滑点，甚至正滑点，即使在非农时段，也能给到非常好的报价。而如果是黑平台，报价非常不稳定，在非农等时段甚至出现报价不连续的情况，导致出现断崖式滑点，导致原本可能盈利的单子出现大幅亏损。5、客户服务很多人可能并不在意客户服务，觉得只要交易做好，平台不使手段，有没有客户服务都无所谓。这个观点都大错特错了。这个行业有一个特点，一个平台如果长时间稳定运营，最后一定会在客户服务上下功夫，因为基建搭好了，想要提升客户体验，只能从客户服务入手。而如果一个平台走下坡路，往往第一时间都会裁撤掉客户服务部门。所以，一个平台有没有稳定专业的客户服务，也能间接说明平台的正规性。比如EBC的客户服务真正做到了7*24小时。有一次是周五盘后时段，当时市场已经进入休市，我遇到了一些小问题，但是EBC依然给出了快速准确的回答，这对于交易的帮助是非常大的。以上就是我认为的，选择正规平台的五个核心标准。你会发现，选择平台的核心都是围绕安全来的。一个安全的平台，往往在报价和稳定性，往往也会做的很好。如果你正在寻找一家优质平台，那么EBC是一个非常不错的选择。